El director del BCRA e investigador jefe de la instituci\u00f3n detalla el proceso de endeudamiento de particulares y empresas se endeudaron en d\u00f3lares y la cancelaci\u00f3n tomando cr\u00e9ditos en pesos a tasas bajas en decisiones racionales individuales, pero con costo macroecon\u00f3mico. El rol ejemplar de la reestructuraci\u00f3n de YPF.<\/p>\n
JORGE CARRERA
\nDirector del Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina (BCRA)
\nActualizado el 17\/02\/2021 15:50
\nLa opini\u00f3n p\u00fablica tiene todav\u00eda una visi\u00f3n parcial de las dimensiones del endeudamiento externo total entre 2016 y 2019. Un proceso de endeudamiento que, por sus dimensiones, es solo comparable con el de la dictadura y el de la convertibilidad. Si bien hay conciencia de que hubo un sobreendeudamiento externo p\u00fablico, muy r\u00e1pido y de gran magnitud, lo cierto es que este proceso tuvo otras dimensiones. La deuda externa argentina se puede dividir en los siguientes \u00edtems:<\/p>\n
1) Deuda Externa P\u00fablica con privados en d\u00f3lares<\/p>\n
2) Deuda Externa P\u00fablica con privados en pesos (primero Lebac, luego t\u00edtulos del Tesoro)<\/p>\n
3) Deuda Externa P\u00fablica con el FMI y otras instituciones financieras internacionales (IFI) en d\u00f3lares<\/p>\n
JULIAN YOSOVITCH
\n4) Deuda Externa P\u00fablica provincial en d\u00f3lares<\/p>\n
5) Deuda Externa Privada en d\u00f3lares<\/p>\n
El endeudamiento externo a trav\u00e9s de estos cinco frentes simult\u00e1neos implic\u00f3 un gran shock macro que deberemos digerir por d\u00e9cadas. Sucede que, como suele repetirse en la historia argentina, el ciclo termin\u00f3 en una crisis de deuda, luego de casi dos a\u00f1os de volatilidad cambiaria que volvi\u00f3 impagable al stock de deuda en d\u00f3lares que se hab\u00eda acumulado.<\/p>\n
Dado que el proceso reciente de endeudamiento externo del sector privado es uno de los menos conocidos, es un hecho muy importante que el BCRA haya vuelto a publicar su hist\u00f3rico Informe de Deuda Externa Privada Argentina, discontinuado por el gobierno anterior en 2017 (previo a la crisis). Este informe, junto con el Informe de Evoluci\u00f3n del Mercado de Cambios y Balance Cambiario, es un material muy \u00fatil para tomar dimensi\u00f3n completa de lo que fue el proceso de endeudamiento externo llevado adelante los \u00faltimos a\u00f1os.<\/p>\n
Entre diciembre de 2015 y diciembre de 2019 la deuda externa privada creci\u00f3 en u$s 18.000 millones hasta alcanzar u$s 83.800 millones, un nivel superior al de 2001. Del total, u$s 38.600 millones correspond\u00edan a deuda comercial y u$s 45.100 millones a deuda financiera.<\/p>\n
A partir de un pico en 2019 y coincidiendo con el cambio de gobierno, comenz\u00f3 un proceso de desendeudamiento externo privado que totaliz\u00f3 u$s 5900 millones s\u00f3lo en 2020. Tal como surge del informe mensual de Evoluci\u00f3n del Mercado de Cambios y Balance Cambiario elaborado a partir de los datos que provee el RIOC, al 31 de enero de 2021 se vienen registrando 18 meses seguidos de cancelaci\u00f3n de deuda financiera (tanto externa como interna).<\/p>\n
A nivel microecon\u00f3mico cada empresa pod\u00eda pensar como viable su propio endeudamiento, dando por sentada la posibilidad de refinanciar los vencimientos de capital y eventualmente parte de los intereses. Pero ese endeudamiento individual se daba en el marco de un proceso nacional simult\u00e1neo de endeudamiento. Sin duda, el eslab\u00f3n m\u00e1s d\u00e9bil fue el sector p\u00fablico, sobre el cual se dio la primera ruptura del sistema en 2018 a partir de un desarme de la deuda en pesos (Lebac) con tenedores externos, luego de un per\u00edodo de tasas reales elevadas y apreciaci\u00f3n cambiaria. Parad\u00f3jicamente, el quiebre ocurri\u00f3 con deuda en pesos supuestamente de muy bajo \u00abriesgo\u00bb, ya que era emitida por el Banco Central. Posteriormente, los fondos pasaron a t\u00edtulos del Tesoro en pesos y ser\u00edan protagonistas del otro gran golpe al endeudamiento p\u00fablico que fue el default de la deuda en pesos de 2019. El in\u00e9dito y extraordinario acuerdo con el FMI por u$s 57.000 millones deb\u00eda anclar todo el esquema de endeudamiento p\u00fablico y privado, pero una incorrecta regulaci\u00f3n de la cuenta capital dilapid\u00f3 todo el esfuerzo, y lo convirti\u00f3 en un boomerang. Si u$s 57.000 millones no pod\u00edan solucionarlo, algo estaba muy mal.<\/p>\n
La deuda privada (y la provincial) qued\u00f3 presa de este descontrol macroecon\u00f3mico. En ese contexto, los acreedores de las empresas trataron de reducir su exposici\u00f3n, presionando por acelerar el repago desde mediados de 2019. Como consecuencia, el sendero de pagos por cancelaci\u00f3n de deuda externa privada que se configuraba en base a las decisiones individuales de cada empresa generaba un estr\u00e9s agregado sobre el sector externo (fen\u00f3meno de congestionamiento) que finalmente perjudicaba al conjunto.<\/p>\n
La llegada de la pandemia oscureci\u00f3 el panorama de ingresos de las empresas. A la vez, el BCRA se vio obligado a establecer tasas de inter\u00e9s inusualmente bajas para evitar un colapso macroecon\u00f3mico. La medida orientada b\u00e1sicamente al mercado dom\u00e9stico fue aprovechada por varias empresas para tomar cr\u00e9dito en pesos barato y reducir endeudamiento externo en d\u00f3lares. Este accionar, racional desde la perspectiva individual, no era adecuado a nivel macro en un contexto de incertidumbre y transici\u00f3n hacia la normalidad.<\/p>\n
La acelerada cancelaci\u00f3n de pasivos externos privados durante 2020 hizo que se volviera cada vez m\u00e1s importante una mayor eficiencia en la asignaci\u00f3n de las divisas en la econom\u00eda. A partir de la exitosa reestructuraci\u00f3n de deuda p\u00fablica en bonos, con foco en los principios de sostenibilidad y de generaci\u00f3n de capacidad de repago, se abri\u00f3 la puerta para renegociaciones de deuda similares en el sector privado (y tambi\u00e9n en las provincias). Desde octubre de 2020 casi 50 grandes empresas renegociaron en forma exitosa sus deudas externas mejorando su perfil y alargando el plazo de vencimiento de al menos el 60% del capital. Por su parte, el resto de los deudores mantuvo sus pagos sin modificaciones. En concomitancia se dictaron normas para facilitar la emisi\u00f3n de nueva deuda destinada al pago de la ya emitida.<\/p>\n
En este sentido, la renegociaci\u00f3n que est\u00e1 llevando adelante YPF de 7 de sus 9 emisiones de deuda internacionales es un caso testigo que permitir\u00e1 cambiar la perspectiva integral del endeudamiento externo financiero del sector privado. Por representar cerca del 14% de la deuda externa financiera privada, la renegociaci\u00f3n al despejar la secuencia de vencimientos tiene varias lecturas positivas: 1) Permite establecer un sendero de pagos externos realizable para la econom\u00eda y disminuye la demanda de reservas de corto y mediano plazo; 2) Permite acelerar el proceso de inversi\u00f3n en Vaca Muerta y en extracci\u00f3n convencional para mejorar la producci\u00f3n y ahorrar divisas externas a mediano plazo; 3) Mejora la situaci\u00f3n de los tenedores de acciones de YPF; 4) Facilita el futuro acceso a los mercados de YPF; 5. Al ser la principal deudora externa, genera un efecto positivo sobre el acceso a mercados del resto de las empresas argentinas.<\/p>\n
Un perfil de pagos sustentable para toda la deuda externa<\/p>\n
En resumen, el gobierno anterior intent\u00f3 solucionar la restricci\u00f3n externa promoviendo el endeudamiento en cinco frentes distintos. Este fue tanto p\u00fablico como privado, en moneda nacional como extranjera y con contrapartes tanto en el sector privado como con organismos multilaterales. Pero el volumen que alcanzo la suma de estas fuentes llev\u00f3 a que los pagos de capital e intereses que se deb\u00eda afrontar resultaran imposibles, ante un peque\u00f1o cambio en las condiciones externas.<\/p>\n
Solucionar el endeudamiento externo argentino heredado en sus cinco frentes es una tarea necesaria para elaborar cualquier programa de crecimiento y normalizaci\u00f3n de la econom\u00eda. El Gobierno ha trabajado en todos esos frentes. El inicio fue con la deuda soberana en bonos, sigui\u00f3 con las reestructuraciones provinciales y en este momento se est\u00e1 negociando intensamente con el FMI. Respecto a la deuda en pesos con no residentes se evit\u00f3 repetir el default del gobierno anterior y se trat\u00f3 de darle previsibilidad. Finalmente, frente al deseo micro de cada empresa de acelerar la cancelaci\u00f3n de deuda externa privada, se busc\u00f3 coordinar un esquema de pagos de esos centenares de demandas, para que fuera viable en t\u00e9rminos agregados para la econom\u00eda.<\/p>\n
El cambio de enfoque de la pol\u00edtica econ\u00f3mica respecto al endeudamiento externo a partir de diciembre de 2019 ha posibilitado que nuestro pa\u00eds evolucione hacia una nueva estructura de pagos de deuda externa nacional, provincial y privada que es cre\u00edble, factible y sostenible. El proceso de renegociaci\u00f3n de las distintas deudas posibilitar\u00e1 una din\u00e1mica de pagos externos que configuran un escenario financiero y cambiario mucho m\u00e1s favorable para un crecimiento externamente sustentable en el tiempo.<\/p>\n
Nota de JORGE CARRERA, Director del Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina (BCRA).<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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